摘要

核心觀點：歐洲經過一輪庫存消化，疊加德國、奧地利等持續放寬陽臺光伏安裝政策，24年行業有望維持較高增速；美國市場有望在9月份降息后迎來需求集中釋放；公司為國內微逆龍頭，2023年營收65%來自境外市場，客戶遍及美洲、歐洲、亞洲等多個區域，有望充分受益于歐美市場邊際轉好。

一、歐洲市場：傳統業務保有優勢，陽臺光伏打開新增量

屋頂與陽臺光伏同步發展，歐洲市場廣闊：截至2023年底屋頂光伏總裝機量超170GW，僅覆蓋30%潛在容量，每套500-700歐元帶來每年節省約132歐元，體積小巧，安裝簡單，便于拆卸，直連家庭電路，成為公寓住戶能源轉型最佳選擇。

能源短缺問題與政策利好加快歐洲光伏裝機，德國、奧地利等陽臺光伏蓬勃發展：德國議會下院通過法律修正案，允許公寓業主和租戶在陽臺上安裝太陽能系統:，德國的陽臺光伏市場快速增長，2024年全年有望新增49萬座陽臺光伏系統。2023年德國新增約27.5萬座陽臺光伏投入運營，同比增長300%+；2024H1新增21.3萬座、接近去年全年安裝量，我們預計立法放寬安裝條件將持續釋放德國微逆需求。

目前德國陽臺光伏滲透率僅為2%不到，仍存在廣闊增長空間。未來2065萬座陽臺光伏的安裝量有望帶來德國微逆市場增加32億歐元，歐洲微逆市場增加超80億歐元。

禾邁設立歐洲子公司積極拓展歐洲市場：2021年起，禾邁微逆出貨量連續三年位居全球第二、是德國陽臺光伏市場上最暢銷的微逆供應商，與荷蘭頂級的光伏逆變器分銷商VDH Solar建立重要合作伙伴關系，預計將充分受益于歐洲放寬陽臺光伏安裝條件。

二、美國市場：微逆儲能行業增速及行業空間隨利率變動變化較明顯，降息后有望銷量恢復增長

美國微逆儲能行業加息前增長穩定，為降息后市場提供啟發：2018至2022年，美國處于加息前階段，主導公司Enphase營業收入呈增長趨勢，美國地區市場空間不斷擴大，2019-2022年收入同比增速分別為138%/22%/74%/56%，市場規模增長較為穩定。

2022-2024年加息周期抑制戶用光伏需求：低融資成本在過去幾年中幫助貸款市場大幅增長，促進了戶用光伏行業的繁榮（2021年增長31%，2022年增長40%），但加息周期高利率抑制安裝需求，23/24連續兩年行業增速下行。

預計美國市場降息后，微逆儲能需求增長，禾邁股份有望從細分領域切入：我們預計2024年8月至2025年，美國處于降息周期，在利率下行的情況下，微逆安裝意愿增長，行業增速上升，預計空間較23/24年度擴大，預計25年美國行業空間恢復至15-20億美元。

三、禾邁已具備突破海外市場的條件，未來有望在美國市場實現銷售高增

禾邁股份微型逆變器業務有望在海外市場實現銷售高增：2023年公司營收20.26億，公司凈利潤5.13億元，其中產品營收65%來自境外市場。

“光儲融合”成為行業趨勢，擴大光伏行業潛在市場空間：世界上主要國家目前都已經將發展儲能產業作為重要戰略，預計2024年全球儲能裝機需求仍保持高速增長，全球儲能新增裝機有望達74GW/173GWh。

公司布局多年儲能業務，儲能業務已成為第二增長曲線：公司自2017年起布局儲能領域，2022年儲能業務成為公司新增業務，2023年儲能業務成為公司第二增長曲線，營收同比增長354.01%。同時公司推出多種場景的儲能產品和系統解決方案，可滿足單個系統50KWh-100MWh容量需求。

立足全球市場，禾邁不斷豐富產品矩陣，戶儲市場回落但保持強勁，大儲前景廣闊。

四、投資建議：24H2起歐美市場邊際轉好，重點推薦深耕歐美有望充分受益的禾邁股份。

行業層面：1）歐洲經過一輪庫存消化，疊加德國、奧地利等持續放寬陽臺光伏安裝政策，24年行業有望維持較高增速；2）美國市場有望在9月份降息后迎來需求集中釋放。

公司層面：公司為國內微逆龍頭，2023年營收65%來自境外市場，客戶遍及美洲、歐洲、亞洲等多個區域，有望充分受益于歐美市場邊際轉好。

風險提示：光伏需求增速不及預期；原材料價格波動風險；競爭加劇風險；測算具有主觀性。